טוב יותר מרוב הנדל״ן הקמעונאי: חנויות המזון נשארו פתוחות בזמן המגפה, והיקף המכירות הריאלי שלהן עלה ב-2020 ב-5.6%; ב-2022–2023 צמח המחזור בזכות המחירים, אף שהכמויות ירדו. המכה העיקרית פגעה לא בדמי השכירות אלא בשווי: התשואות במרכזים מסחריים פתוחים (Fachmarktzentren) מובחרים עלו מ-3.50% בסוף 2021 ל-4.75% בספטמבר 2026 (BNP Paribas Real Estate). בדמי שכירות שלא השתנו, פירוש הדבר אובדן של כרבע מהמחיר.
חנויות המזון המשיכו לפעול במגפה, וההון הלך בעקבותיהן
ב-16 במרץ 2020 סיכמו הממשלה הפדרלית והמדינות הפדרליות שקמעונאות המזון, השווקים השבועיים ושירותי המשלוחים יישארו פתוחים. ב-2020 עלה היקף המכירות במונחים ריאליים ב-5.6%, והמחזור — ב-8.4% (Eurostat).
חנויות שנסגרו בצו רשמי יכלו לדרוש התאמה של דמי השכירות. בית המשפט הפדרלי העליון (BGH) הכיר בזכות כזו לשוכר של חנות טקסטיל שהייתה סגורה מ-19 במרץ עד 19 באפריל 2020 (פסק דין מיום 12 בינואר 2022, XII ZR 8/21). עם זאת, הוא לא העניק הנחה גורפת, אלא שקל את מכלול הנסיבות. הסגירות לא נגעו בחנויות המזון.
ההון הגיב מהר. חלקן של חנויות המזון והחנויות המתמחות הגדולות בהשקעות בנדל״ן קמעונאי עלה מ-39–46% ב-2017–2019 ל-57% ב-2020 ול-68% ב-2021. התשואות במרכזים מסחריים פתוחים מובחרים ירדו ב-2021 ב-0.5 נקודות אחוז, ל-3.50% (BNP Paribas Real Estate). לפי ניסיוננו, אף שוכר עוגן בנכסים של לקוחותינו לא הפסיק לשלם ולא הפחית את דמי השכירות, גם לא בזמן המגפה (ראו חלק 4 בסדרה "הקמעונאות המובחרת של גרמניה"); אין בכך הבטחה לעתיד.
משבר האנרגיה פגע בעיקר בשולי הרווח של הקמעונאים
טבלה 1. ב-2022–2023 ירדו הכמויות, והמחזור צמח ב-5–8% בזכות המחירים
מקורות: Eurostat — מחזור והיקף מכירות, מנוכי השפעות לוח השנה; Destatis — מחירים.
בחוזה שכירות דאבל נט (double net) השוכר עצמו נושא ברוב הוצאות התפעול (חלק 10), ולכן הזינוק במחירי האנרגיה נפל בעיקר על הקמעונאים. שולי הרווח שלהם אחרי עלויות דקים ממילא: אחוזים בודדים בלבד, לפי הערכת רשות התחרות הגרמנית (Bundeskartellamt). היעילות האנרגטית של המבנה הפכה לטיעון בעסקאות רכישה. במדגם של BNP שכלל 245 חנויות מזון וחנויות מתמחות גדולות, מבנים שנבנו או חודשו אחרי 2010 צורכים כ-45% פחות אנרגיה ראשונית ממבנים מלפני 2000. נכסים עם תעודות האנרגיה הטובות ביותר, כך מציינת BNP, מוערכים ככלל בפרמיה ברכישה.
המשכיר היה מוגן מפני האינפלציה רק בחלקו: ההצמדה נכנסת בדרך כלל לתוקף רק מעל סף מסוים, ומגלגלת לדמי השכירות רק חלק מעליית המחירים (חלק 2). מ-2020 עד 2025 עלו המחירים לצרכן ב-21.9% (Destatis); סעיף שמגלגל 70% מהשינוי היה מניב כ-15% (לפי חישובנו).
המכה נחתה על המחיר: הריביות העלו את התשואות והורידו את השווי
התשואה על אג״ח ממשלת גרמניה לעשר שנים עלתה מ-−0.24% בסוף 2021 ל-2.53% בסוף 2022 ול-3.55% באוקטובר 2026 (Deutsche Bundesbank). התשואות במרכזים מסחריים פתוחים מובחרים הלכו בעקבותיה והגיעו ל-4.20% בסוף 2022 ול-4.75% עד ספטמבר 2026 (BNP Paribas Real Estate). בסופרמרקטים ובחנויות דיסקאונט בודדים עלתה התשואה מ-4.90% בסוף 2025 ל-5.00%. בדמי שכירות שלא השתנו, עלייה בתשואה מ-3.50% ל-4.75% מורידה את השווי בכ-26% (לפי חישובנו). חלקו של הפלח בהשקעות בנדל״ן קמעונאי תנודתי מאז: 44% ב-2022, 66% ב-2023, 33% ב-2024 ו-48% ב-2025.
המשמעות למשקיעים
1. הבחינו בין הכנסה עמידה למחיר עמיד. לפי ניסיוננו, המשברים לא פגעו בדמי השכירות של שוכרי העוגן, ואילו עליית הריביות קיצצה את שוויים של המרכזים המסחריים הפתוחים בכרבע.
2. בדקו כיצד חוזה השכירות מגלגל את האינפלציה. הצמדה עם סף וגלגול של 70% הייתה מניבה כ-15%, מול עלייה של 21.9% במחירים לצרכן.
3. הביאו בחשבון את היעילות האנרגטית של המבנה. את עלויות האנרגיה נושא השוכר, אבל נכסים עם התעודות הטובות ביותר, כך מציינת BNP, נמכרים בפרמיה.
מה לבדוק:
• סעיף ההצמדה: הסף, השיעור המגולגל ומועד ההעלאה האחרונה של דמי השכירות;
• חלוקת הוצאות התפעול ותעודת האנרגיה של המבנה;
• הדוחות הכספיים ל-2022–2023 של החברה שחתמה על חוזה השכירות;
• רגישות המחיר לתשואה: עלייה מ-5.0% ל-5.5% באותם דמי שכירות מורידה את השווי בכ-9%.
ראו גם: מדוע סופרמרקטים נחשבים לנכס דפנסיבי? · איך עובדת הצמדת דמי השכירות למדד בגרמניה? · מהו חוזה שכירות double net? · מה קורה כששוכר של סופרמרקט עוזב?
מקורות: הממשלה הפדרלית של גרמניה, הנחיות לבלימת מגפת הקורונה מיום 16 במרץ 2020; BGH, פסק דין מיום 12 בינואר 2022, XII ZR 8/21 (הודעה לעיתונות מס׳ 4/2022); Eurostat, sts_trtu_a (קמעונאות מזון, גרמניה), עודכן ב-10 באוקטובר 2026; Destatis, מדד המחירים לצרכן (2020 = 100), נכון ל-10 בספטמבר 2026; Deutsche Bundesbank, עקום התשואות של ניירות ערך פדרליים; BNP Paribas Real Estate, דוחות שוק ההשקעות בנדל״ן קמעונאי בגרמניה לרבעון הרביעי של 2021, לרבעון הרביעי של 2022, לרבעון הרביעי של 2025 ולרבעון השלישי של 2026, ודוח שוק ההשקעות בנדל״ן קמעונאות המזון לרבעון הרביעי של 2024 (תעודות אנרגיה); Bundeskartellamt, הודעה לעיתונות מיום 28 בספטמבר 2026; הסדרה "הקמעונאות המובחרת של גרמניה", חלקים 2, 4 ו-10; חישובי Gordon Real Estate Group.
צילום: Jan-Philipp Thiele / Unsplash
המידע בעמוד זה הוא כללי בלבד ואינו מהווה ייעוץ השקעות, ייעוץ משפטי או ייעוץ מס.