הקמעונאות המובחרת של גרמניה
2026-10-10 12:02

חלק 11. המזומן נטו למשקיע: סופרמרקט אחד, שורה אחר שורה

שאלו עשרה יועצים כמה סופרמרקט גרמני של €10 מיליון מכניס לבעליו, ותשמעו עשר תשואות שונות. התשובה הכנה מחייבת משהו שחוברות מכירה מציגות רק לעיתים רחוקות: חישוב שורה אחר שורה, ממחיר הרכישה ועד המזומן שמגיע לידי המשקיע, עם כל עלות וכל מס גרמני בדרך. חלק זה מציג חישוב כזה, על בסיס המבנה שתואר בחלק 9. התוצאה — כ-€425,000 מזומן בשנה על השקעה של €11 מיליון, בלי מס חברות (Körperschaftsteuer) גרמני במשך עשור — יעילה מבחינת מס, לא מרהיבה. התנאים שמאחוריה חשובים לא פחות.
עיקרי הדברים
• עלויות הרכישה מוסיפות כ-4.5–11% למחיר הרכישה — 9.45% בדוגמה שלנו — בהתאם למדינה הפדרלית ולשאלה מי משלם את דמי התיווך.
• בדוגמה שלנו, החברה בערבון מוגבל הגרמנית (GmbH) מדווחת על הפסד לצורכי מס בכל אחת מעשר השנים: הריבית והפחת (AfA) עולים על הרווח התפעולי.
• המשקיע מקבל בשנה הראשונה €327,000 ריבית; בהתקיים התנאים שבחלק 9, הריבית אינה ממוסה בגרמניה. עוד €98,000 נשארים ב-GmbH ויכולים לשמש לפירעון קרן ההלוואה בלי מס גרמני.
• מימון אותה GmbH בהון עצמי בלבד היה עולה כ-€68,000 בשנה במס גרמני, אילו הרווח שאחרי מס היה מחולק: כ-€28,000 מס חברות וכ-€40,000 ניכוי מס במקור על דיבידנד של כ-€150,000. יתרת המזומן יכולה לחזור מקרן ההון בלי ניכוי מס במקור.

מחיר מלא והנחות עלות זהירות הופכים את הדוגמה לשמרנית

משקיע תושב חוץ רוכש סופרמרקט חדש בעל מגוון מלא בסקסוניה התחתונה, המושכר ל-15 שנה לקמעונאי מזון גרמני מוביל. מחיר החוזה הוא €10,000,000; דמי השכירות נטו הם €500,000 לשנה, כך שהמחיר הוא פי 20 מדמי השכירות — תשואה ברוטו התחלתית של 5.0%. מספרים עגולים שומרים על חשבון קריא, אבל הם גם הופכים את המחיר כאן למחיר מלא: BNP Paribas Real Estate העמידה ב-2025 את המכפיל לסופרמרקטים מובחרים על פי 18.5 מדמי השכירות (חלק 12). במכפיל כזה, התשואה נטו ההתחלתית המחושבת להלן הייתה כ-4.2% ולא 3.9%; רוב הפער שנותר מול התשואה של 5.0% בנכסים מובחרים, שבחלק 1, משקף את הנחות העלות השמרניות שבחרנו במכוון (לפי חישובנו).
טבלה 1. מס הרכישה ודמי התיווך הם עיקר עלויות הרכישה, שמסתכמות ב-9.45%
⁧הערה⁩
€
⁧עלויות רכישה⁩
⁧השיעורים נעים בין 3.5% (בוואריה) ל-6.5%⁩
500,000
⁧מס רכישה (Grunderwerbsteuer; סקסוניה התחתונה, 5.0%)⁩
⁧תעריף קבוע בחוק (GNotKG)⁩
41,000
⁧נוטריון, כולל מע״מ 19%⁩
⁧הערת אזהרה (Auflassungsvormerkung) ורישום העברת הבעלות⁩
17,000
⁧לשכת רישום המקרקעין⁩
⁧נתונים למשא ומתן חופשי בנכסים מסחריים; לא פעם משולמים בידי המוכר⁩
357,000
⁧דמי תיווך, 3% + מע״מ⁩
⁧ראו חלק 7⁩
30,000
⁧בדיקת נאותות (due diligence) משפטית, מיסויית וטכנית⁩
⁧9.45% מהמחיר⁩
945,000
⁧סך הכול⁩
העלות הכוללת מגיעה אפוא לכ-€10.94 מיליון. המע״מ על שכר הנוטריון ועל דמי התיווך נספר כעלות, כדי לשמור על הדוגמה שמרנית; GmbH שבוחרת לחייב את דמי השכירות במע״מ — דבר מקובל בסופרמרקטים, כפי שמוסבר בחלק 7 — יכולה לקזז אותו כמס תשומות, והעלויות היו יורדות בכ-€63,500.
הלוואת בעלים מממנת כמעט את כל העלות: המשקיע מקים GmbH עם הון מניות של €25,000, מעביר עוד €20,000 לקרן ההון שלה ומלווה לה €10,900,000 בריבית של 3.0% לשנה, ללא בטוחה ובתנאי שוק (ראו חלק 9). אשראי בנקאי הושאר מחוץ לחישוב, כדי לבודד את השפעת המבנה.

פחת וריבית משאירים את ה-GmbH מחוץ לרשת המס

טבלה 2. הפחת הופך עודף מזומנים של €98,000 להפסד של €148,300 לצורכי מס
€
⁧ה-GmbH, שנה ראשונה⁩
500,000
⁧דמי שכירות נטו⁩
⁦–75,000⁩
⁧הוצאות תפעול שאינן מגולגלות לשוכר (בהנחה של 15% מדמי השכירות, הקצה העליון של טווח 8–15% שבחלק 10)⁩
⁦–327,000⁩
⁧ריבית על הלוואת הבעלים (Gesellschafterdarlehen) — 3.0% מ-€10.9 מיליון⁩
98,000
⁧עודף המזומנים שנשאר ב-GmbH⁩
⁦–246,300⁩
⁧פחת: 3% מחלק הבניין (75% מהעלות הכוללת)⁩
⁦–148,300⁩
⁧התוצאה לצורכי מס⁩
פחת הוא הוצאה שאינה תזרימית: הוא מקטין את הרווח החייב בלי להקטין את המזומן. חלקו של הבניין בעלות הכוללת, כולל עלויות העסקה שהוונו, מופחת בשיעור 3% לשנה (§ 7(4) מס׳ 1 EStG). על קרקע אין פחת; לפי ניסיוננו, חלקה של הקרקע בסופרמרקט נע בדרך כלל בין 15% ל-30% מהמחיר, ואנו מניחים 25%.
התוצאה היא הפסד לצורכי מס של כ-€148,000, המועבר לשנים הבאות, ולכן ה-GmbH אינה משלמת מס חברות. היא גם אינה משלמת מס עסקים מוניציפלי (Gewerbesteuer): אם חלה ההפחתה המורחבת של בסיס מס העסקים (erweiterte Kürzung), הכנסות השכירות נמצאות מחוץ לבסיס המס; וגם אילו לא חלה, הוספת רכיב הריבית לבסיס, בסך €32,000, עדיין הייתה מותירה הפסד.

שום מבנה החזקה אינו יכול להעלות את תשואת הנכס מעל 3.9%

טבלה 3. מתוך €425,000 שנוצרו, €327,000 מגיעים למשקיע ו-€98,000 נשארים ב-GmbH
€
⁧המזומן שנוצר, שנה ראשונה⁩
327,000
⁧ריבית שהתקבלה⁩
0
⁧מס גרמני על הריבית, אם מתקיימים ארבעת התנאים שבחלק 9⁩
98,000
⁧מזומן שנשאר ב-GmbH⁩
425,000
⁧סך המזומן שנוצר⁩
3.9%
⁧תשואה תזרימית על השקעה של €10.945 מיליון⁩
ה-3.9% הם התשואה נטו ההתחלתית של הנכס — €425,000 הכנסה תפעולית נטו על עלות כוללת של €10.94 מיליון. שום מבנה החזקה אינו יכול להגדיל אותה; המבנה הטוב ביותר רק קובע כמה ממנה ייקח פקיד השומה הגרמני.
כל עוד ה-GmbH מפסידה, סך המזומן שנוצר — €425,000 — אינו תלוי בשיעור הריבית. הריבית קובעת רק כיצד מתחלק המזומן הזה בין חשבון המשקיע לחשבון החברה, וכמה זמן נשארת החברה מחוץ לרשת המס.
ה-€98,000 שנשארים ב-GmbH אינם "הכנסה פטורה ממס", אלא מזומן שהחברה טרם שילמה עליו מס, משום שהפחת והריבית יחד עולים על הרווח התפעולי שלה. אפשר להשתמש בו בשלוש דרכים: לפירעון קרן הלוואת הבעלים, שמחזיר למשקיע הון בלי מס גרמני; לבניית עתודה לתחזוקה; או למימון ההון העצמי של הרכישה הבאה. דיבידנד אינו אפשרות כאן: כל עוד ה-GmbH מדווחת על הפסדים, אין לה רווח לחלק (§ 29 GmbHG), ותשלומים הפוגעים בהון המניות שלה אסורים (§ 30(1) GmbHG) — איסור שהחוק עצמו מחריג ממנו פירעון של הלוואת בעלים.

ההלוואה חוסכת €68,000 במס הגרמני, אך מדינת המגורים עלולה להפוך את התמונה

במימון הון עצמי בלבד — €25,000 הון מניות, והיתרה מועברת לקרן ההון — אותה GmbH הופכת לחייבת במס כבר בשנה הראשונה.
טבלה 4. בלי ההלוואה, ה-GmbH משלמת €28,300 מס, והדיבידנד שלה ממוסה פעם נוספת
⁧הון עצמי בלבד⁩
⁧עם הלוואת בעלים⁩
⁧מזומן שנתי, שנה ראשונה⁩
178,700
⁦–148,300⁩
⁧הרווח החייב במס של ה-GmbH⁩
⁦–28,300⁩
0
⁧מס חברות והיטל סולידריות (Solidaritätszuschlag), יחד 15.825%⁩
396,700
425,000
⁧מזומן לאחר מס חברות גרמני⁩
⁧357,000 בחלוקה מלאה: דיבידנד של 150,400, החייב בניכוי מס במקור בשיעור 26.375%, ועוד החזר פטור ממס של 246,300 מקרן ההון⁩
⁧327,000 משולמים למשקיע, 98,000 נשארים בחברה⁩
⁧המזומן שעומד לרשות המשקיע לאחר ניכוי מס במקור בגרמניה⁩
עם הלוואת בעלים, הריבית יוצאת מה-GmbH כהוצאה מותרת בניכוי, ובהתקיים התנאים שלעיל — בלי מס גרמני. בהון עצמי בלבד, הרווח ממוסה בחברה, וממוסה שוב בחלוקה. שתי העמודות מניחות שחלה ההפחתה המורחבת של מס העסקים; בלעדיה, ה-GmbH הממומנת בהון עצמי הייתה משלמת כ-€25,000 יותר בשנה במקדם של 400%, וזו הממומנת בהלוואה — עדיין כלום.
ההשוואה נעצרת בגבול הגרמני, ומדינת המגורים של המשקיע עשויה להפוך אותה. מדינות רבות ממסות ריבית כהכנסה רגילה, אך ממסות דיבידנדים בשיעור נמוך יותר או מעניקות זיכוי בגין המס שנוכה במקור בגרמניה. אם הריבית ממוסה במדינת המגורים בשיעור 40% והדיבידנדים ב-20%, ה-€327,000 של הריבית יעלו שם כ-€131,000 — כמעט פי שניים מ-€68,000 המס הגרמני שההלוואה חוסכת. הלוואה, הון עצמי או שילוב ביניהם: את הבחירה אפשר לעשות רק כששתי מערכות המס נבחנות באותו מודל.

עשר שנים מניבות €4.5 מיליון ללא מס חברות

על פני עשר שנים מקבל המשקיע €3.1 מיליון ריבית ו-€1.4 מיליון החזרי קרן — €4.5 מיליון בסך הכול — בעוד שה-GmbH אינה משלמת מס חברות וצוברת יותר מ-€1 מיליון הפסדים לצורכי מס, לקיזוז מרווחים עתידיים. התחזית מניחה שדמי השכירות עולים ב-1.4% בשנה — למשל 70% מאינפלציה של 2% במדד המחירים לצרכן; סעיפי ההצמדה בחוזים בפועל משתנים, ובדרך כלל מופעלים רק כשהאינפלציה חוצה סף מוסכם — ושה-GmbH משתמשת מדי שנה בכל עודף המזומנים שלה לפירעון קרן ההלוואה.
טבלה 5. עליית השכירות והחזרי הקרן מקטינים את ההפסד השנתי, וההפסדים המצטברים חוצים את רף €1 מיליון
⁧הפסדים מצטברים לצורכי מס⁩
⁧התוצאה לצורכי מס של ה-GmbH⁩
⁧קרן שנפרעה⁩
⁧ריבית למשקיע⁩
⁧דמי שכירות נטו⁩
⁧שנה⁩
⁦–148,300⁩
⁦–148,300⁩
98,000
327,000
500,000
1
⁦–417,700⁩
⁦–130,100⁩
116,100
320,900
514,100
3
⁦–648,800⁩
⁦–110,500⁩
135,700
313,600
528,600
5
⁦–1,038,000⁩
⁦–54,600⁩
191,600
290,000
566,600
10
ההפסדים כפופים לתנאים. במכירת הנכס אפשר לקזז אותם מהרווח, במגבלות המיסוי המינימלי שב-§ 10d(2) EStG; אבל אם יותר מ-50% מהמניות עוברים לקונה אחד בתוך חמש שנים, ההפסדים פוקעים, למעט עד גובה הרווחים הגלומים של החברה החייבים במס (§ 8c KStG). החל מ-2028 יחול גם על כל רווח חייב שיעור מס חברות נמוך יותר, שירד עד 10% ב-2032.

חמש הנחות קובעות אם התוצאה מחזיקה מעמד

השוכר. החישוב מניח שדמי השכירות משולמים לאורך כל תקופת החוזה. הביטחון שבנכסי קמעונאות מזון בגרמניה נשען על חוסנו של השוכר ועל המיקום (חלקים 2 ו-5); השכרה מחדש של מבנה סופרמרקט אחרי עזיבה מוקדמת תדרוש זמן והון.שיעור הריבית. השיעור של 3.0% חייב להיות ניתן להצדקה כריבית בתנאי שוק להלוואה נדחית שאינה מובטחת. ריבית גבוהה יותר דורשת הצדקה חזקה יותר; כל עודף ימוסה כחלוקת רווחים סמויה (verdeckte Gewinnausschüttung). אם המלווה הוא חברה זרה ולא המשקיע עצמו, על ה-GmbH להראות גם שהייתה מסוגלת לשרת הלוואה בגובה כמעט כל עלותה לאורך כל התקופה (§ 1(3d) AStG).מקום המגורים של המשקיע. הטיפול הגרמני בריבית מניח שהמלווה מתגורר מחוץ לגרמניה ומחוץ לתחומי השיפוט הכלולים ברשימה הגרמנית של תחומי שיפוט שאינם משתפים פעולה (StAbwV). מעבר למדינה אחרת משנה את התשובה.ההפחתה המורחבת של מס העסקים. יש לוודא את תחולתה על חוזה השכירות הספציפי, במיוחד כשמתקנים תפעוליים (Betriebsvorrichtungen) שייכים למשכיר.המימוש. במכירה, הרווח נמדד מול ערך הספרים המופחת, כך שחלק מהפחת שנדרש היום ייגבה בהמשך כמס. את המס על מכירת הנכס, או על מכירת מניות ה-GmbH, יש לתכנן לפני הרכישה, לא ברגע המכירה.

המשמעות למשקיעים

1. העריכו סופרמרקט לפי המזומן שהוא מניב, לא לפי התשואה שבחוברת המכירה. בנו מודל לכל שורה, ממחיר הרכישה ועד חשבון המשקיע, כפי שעושה הדוגמה הזו: כאן תשואה ברוטו התחלתית של 5.0% הופכת לתשואה תזרימית של 3.9%.
2. הכריעו בין הלוואה להון עצמי רק כששתי מערכות המס נבחנות באותו מודל. בדוגמה הזו ההלוואה חוסכת כ-€68,000 מס גרמני בשנה, אבל אם מדינת המגורים ממסה ריבית בשיעור 40%, ה-€327,000 של הריבית יעלו שם כ-€131,000.
3. בחנו את ההנחות ותכננו את המימוש לפני הקנייה. ודאו שמתקיימים ארבעת התנאים שבחלק 9, ובהם ריבית בתנאי שוק, ושההפחתה המורחבת של מס העסקים חלה על חוזה השכירות הספציפי; ואז תכננו, עוד לפני הרכישה, את המס על מכירת הנכס או מניות ה-GmbH.
כל הנתונים לעיל הם להמחשה בלבד. העלויות שאינן מגולגלות לשוכר תלויות בחוזה השכירות (חלק 10), את חלקה של הקרקע יש לבסס בהערכת שווי, ונוסחת ההצמדה ייחודית לכל חוזה. בדקו כל הנחה מול העסקה שלכם — והוסיפו את המס שמדינת המגורים שלכם מטילה על הריבית, שאינו כלול בדוגמה זו.
מקורות: חישוב של Gordon Real Estate Group, אוקטובר 2026; BNP Paribas Real Estate, Grocery-Investmentmarkt Deutschland Q4 2025 (מכפילי מחיר רכישה); GNotKG, טבלת אגרות B; GrEStG § 11 וחוקי השיעורים של המדינות הפדרליות; EStG §§ 7(4), 10d, 20(1) מס׳ 1, 43, 43a, 49(1) מס׳ 5; KStG §§ 8(3), 8c, 23, 27; GewStG §§ 8 מס׳ 1, 9 מס׳ 1; GmbHG §§ 29, 30; UStG §§ 15, 15a; AStG § 1(3d); StAbwG § 10.
צילום: Didier Weemaels / Unsplash
הדוגמה מפושטת ונועדה להמחשה בלבד. היא אינה מהווה ייעוץ מס או ייעוץ משפטי. הטיפול המיסויי בעסקה אמיתית תלוי בתנאיה הספציפיים ובמדינת המגורים של המשקיע, ויש לאשרו אצל יועצים מוסמכים בגרמניה ובאותה מדינה.